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虽然四季度不乏美国大豆出口、南美大豆生长等阶段性炒作题材，但是料2015/16年美国大豆供需延续偏松格局，且巴西大豆播种前景较为明朗，预示远期全球大豆供应宽松概率较高，对豆类市场上行空间构成制约作用。 　　一、市场行情回顾 　　（一）期货市场回顾 　　CBOT美豆走势回顾：第三季度，CBOT美豆指数整体表现出振荡下行至低位后弱势整理的行情。尽管7月份中上旬因作物评级下降，美豆期价一度坚挺于1000美分/蒲式耳关口之上，但是随后美国中西部天气持续改善，提振当地作物收成前景，8月美国农业部报告超乎市场意料之外的提高新作单产和产量，令美豆期货应声下挫，一路爆跌至9美元/蒲式耳下方，直至8月下旬受到技术上850美分/蒲式耳支撑，期价陷入在850-900美分/蒲区间内振荡运行。 　　黄大豆1号走势回顾：第三季度，连豆一指数呈现先扬后抑走势。7月份农民积极销售余粮，短期供应急速增加，对国产大豆价格构成压力，但又因余粮比例较低，下跌空间有限，因此7月份豆一期价构成双重底形态。在余粮见底基本面以及宏观因素造就期价超跌反弹技术面的共同推动下，豆一指数突破颈线，并持续上行至4422元/吨。8月中旬以后，国产大豆购销格局清淡，对期价缺乏方向指导，豆一期价更多受宏观及周围市场影响。美豆呈现弱势格局，且全球股市一度暴跌，造成豆一期价持续下挫4080元/吨附近。整体在4000-4420元/吨区间内运行。 　　连豆粕走势回顾：第三季度，连豆粕指数在大的下降三角形整理形态中运行。7月份在美国主产区天气由不利转向改善的过程中，美豆期货先涨后跌，造成压榨成本先升后降，在压榨利润变化影响下，豆粕跟随美豆先扬后抑。8月份USDA报告公布之前市场预期单产下调，但实际报告却与预期相悖，大幅上调单产预期，美豆反弹后迅速回落，导致豆粕期价表现先涨后跌的行情，不过人民币贬值增加进口成本和华北地区现货供应收紧等因素的支撑下，豆粕期现价格表现抗跌，整体走势强于外盘。9月份美豆期价在低位整理，豆粕指数维持在三角形整理形态的末端里振荡运行。 　　连豆油走势回顾：连豆油指数延续偏弱振荡走势。在马来西亚棕榈油增产、国际原油期货疲弱、美豆丰产预期、国内油脂库存恢复等因素共同驱动下，国内油脂价格始终承压，维持在低位弱势振荡运行。值得一提的是，因宏观因素导致恐慌情绪间歇性蔓延至大宗商品市场，造成第三季度期间内连豆油期货价格运行重心两度急速下移。 　　（二）现货市场回顾 　　国产大豆现货方面，第三季度处于消耗国产大豆余粮库存的过程，供需一度出现偏紧状况，使得现货价格重心小幅抬升，不过后来食品豆需求进入消费淡季，购销格局寡淡格局凸显，价格缺乏有力提振因素，国产大豆价格处于平稳运行的状态。 　　进口大豆现货方面，2015年1月进口大豆688万吨，2月进口大豆426万吨，3月进口大豆449万吨，4月进口大豆531万吨，5月进口大豆613万吨，6月进口大豆809万吨，7月进口大豆950万吨，8月进口大豆778万吨，1-8月累计数量为5239万吨，累计数量同比增长9.8%，金额同比下降18.1%。由于第三季度南美大豆到港量庞大，国内港口库存保持增长趋势，至9月末回升至640万吨左右，比三季度初的520万吨，增长了23%。 　　国内豆粕现货方面，因进口大豆成本提高，导致压榨利润下滑，油厂挺价意愿较强，7月中上旬豆粕现货价格一度表现较强。不过7月压榨原料供应充裕，且开机率水平维持高位，而饲料需求恢复相对缓慢，下游产品豆粕的库存提高，豆粕现货价格上涨空间受限。8-9月份先后因阅兵、胀库停机加之双节备货需求，使得现货价格表现较为抗跌，跟随盘面呈现振荡运行。 　　国内豆油现货方面，油厂开机率维持高位水平，油脂消费需求处于淡季，购销格局清淡，导致总体维持上升趋势，对现货价格构成压制，导致期价维持在低位振荡运行，期间盘面因宏观因素及原油市场走势影响而下探寻找支撑，拖累现货价格出现一定程度回落。 　　二、影响因素分析 　　（一）丰产前景&出口欠佳，美豆新作供需宽松 　　美国农业部（以下简称：USDA）8月份报告单产预估46.9蒲/英亩，与市场原先期望的下降相悖，导致市场一度质疑数值过于高估。可是随后美国职业农场主杂志（Pro Farmer）基于实地考察给出的单产预估为每英亩为46.5蒲式耳，另外几个预测机构也都纷纷提高了自身的预测值，大致范围在45.4-47蒲式耳/英亩，更往UDSA8月预测值靠拢，暗示着市场对美国农业部公布的数据的认可程度提高，增强投资者对新作产量前景良好的预期。 　　在美国大豆关键生长期内，生长优良率几乎保持在63%一线，说明美国中西部天气整体利于作物生长，提振作物单产。9月11日晚USDA公布新作物供需报告，再次抬高单产预估，至每英亩 47.1蒲，这是仅次于去年得第二高水平。根据往年作物生长情况来看，除非发生霜冻天气，否则通常晚季美豆生长情况会改善。美国气象机构表示10月份以前中西部没有霜冻迹象，这说明单产预估实现的可能性加大，即使收割面积存在小幅下滑的预期，也可以预见美国2015/16年度大豆丰产是大概率事件，只是9月份关于单产的预估已达到超高水准，关于产量方面恐难再有新利空因素出现。9月底美豆迈入收获时期，丰产预期将转化为实质性供应压力，从历史走势来看，在10月份上旬会形成收割低点。 　　产量方面难再有利空因素出现，那么第四季度市场焦点将更多的转向出口需求方面。美国农业部预计2015/16年度美国将出口4695万吨，比上年度的4994万吨下降6%，本年度不仅总出口量预期减少，而且销售进度也慢于往年。截至9月17日当周，美国2015/16年度大豆总销售量为1829万吨，远远少于2014/15年度同期的2795万吨，销售进度也仅为38.9%，为七年来慢。今年夏季南美大出口量庞大，为市场供应奠定了较为宽松的格局，而且从当前美国10-11月船期及南美2-3月船期价格来看，南美大豆的价格具有优势，市场竞争力增强，影响了全球主要大豆消费国对美国大豆的采购积极性。此外，美国联邦储备委员会主席珍妮特·耶伦在阿默斯特马萨诸塞大学发表演讲时表示，包括她本人在内的大部分美联储官员认为今年晚些时候可以启动首次加息。美联储加息将带动美元升值，从而打压大宗商品价格，继续提高南美大豆价格优势，不利于出口需求改善。 　　中国作为美国大豆的购买国，其进口需求影响美国大豆销售进度。8月人民币汇率大幅走软，造成大豆进口成本增加，南美远期船期大豆的价格优势要好于美豆新作，导致中国采购商更关注南美新作大豆，影响美豆采购积极性。截至9月17当周我国厂商美豆采购量为700万吨左右，较去年同期的1382万吨下降近50%。9月22日-25日习近平主席访美期间，中国进口 商与美国公司签署协议购买1318万吨美国大豆 ，协议价值约53亿美元。签约购买的大豆大多船期为2015/16市场年度，也有部分协议购买的大豆船期为2016/17年度。这一举措有利于提高中国对美国大豆的采购量，可是即使合约全部为2015/16年度船期，加上之前销售的700万吨，总共为2000万吨左右，仍低于上年度的2964万吨，而且当前中国压榨利润低迷甚至亏损，在一定程度上也限制了中国大豆进口需求。总的来看，中国今年对美国大豆的进口量难以同去年相提并论，中国国家粮油信息中心预计2015/16年度中国可能采购2700万吨美国大豆。 　　总体来看，即使中国签订1318万吨美国大豆合同，也难以改变2015/16年度中国进口量下滑的态势，而且南美大豆市场竞争力增强，当前来看，美国大豆后市出口前景仍不宜太过乐观，未来美豆销售进度对第四季度盘面价格影响程度较大，需关注实时关注，不排除阶段性炒作造成价格短期反弹的可能性。不过在今年美国大豆丰产前景的大背景下，2015/16年美国大豆供需延续偏松格局的可能性较大，对豆类市场上行空间构成压制作用。 　　（二）巴西播种前景明朗，阿根廷关注农业政策 　　第四季度是南美大豆的播种季节，第二大主产国巴西的种植时间表会早于阿根廷，今年于9月开始种植。第三季度大豆价格持续走低，导致大豆种植利润下滑，在一定程度上影响了南美农户的积极性。不过今年巴西雷亚尔兑美元汇率持续走软，今年迄今跌幅达到35%以上，这意味这农户出口大豆将获得更多的雷亚尔，限制了大豆种植利润的下滑幅度，使得农户种植大豆仍有利可图，因而预期2015/16年度巴西大豆面积保持增长趋势，只是增长幅度或不及前几年的水平。8月份以来，巴西国内行业机构包括Celeres、Safras等对2015/16年度巴西大豆播种面积的预估增长幅度在2-4%范围内。阿根廷大豆播种通常从10月份开始，其国家货币比索亦存在贬值情况，而且厄尔尼诺天气或为阿根廷带来更多降雨，有利于促使农户种植成本更低的大豆。另需值得注意的是，阿根廷10月将进行总统选举。当地农场主寄望于下任总统能够取消小麦和玉米的出口限制以及35%的大豆出口关税，从而提高阿根廷大豆的市场竞争力。当前农业政策的不确定性，给阿根廷大豆种植面积的变化幅度戴上了一层面纱。 　　总体来看，巴西国家货币贬值严重，促进农户种植积极性，巴西大豆播种前景较为明朗，预期继续增长的播种面积提高了远期全球大豆供应增加概率。阿根廷由于农业政策的不确定性，其大豆种植面积存在一定变数。同时值得注意的是，南美大豆种植及生长情况，对远期大豆供应存在重要影响作用，故而为第四季度的炒作题材，需格外关注。 　　（三）国产新豆收获上市，供需格局好于去年 　　9月份新豆上市量少且水分大，而且今年整体蛋白含量不及去年，贸易主体入市不积极，预计10月开始我国东北地区将进行大豆收获活动，预计今年的毛粮价格在2元/斤左右。在经历2014年次直补政策后，农户对政策的理解更加深刻一些，销售将更加理性，预计不会再出现去年惜售等待收储的情况。鉴于往年开秤价后价格节节走低以及部分农户有还贷压力，在收割初中期，农户销售情绪应较为浓厚，市场供应将骤然增加，将对价格构成压制。从总体供需格局来看，近几年由于玉米收益高于大豆，今年国产大豆种植面积延续减少趋势，预计下滑10-15%，根据大商所东北考察报告来看，单产并未有明显提升的迹象，预计今年国产大豆产量减少。需求方面，美国新作大豆预期丰产，巴西种植面积扩大前景明朗，全球供需偏松格局压制进口大豆价格，相对于国产大豆仍具有价格优势，非转基因大豆压榨需求仍将受到挤兑。更主要需关注大豆的食品需求，8月份我国加强了对进口大豆流向监管，打击进口大豆非法用于食品行业的现象，去年大约有200到300万吨进口大豆用于食品行业，若进口大豆流向能够真正得到控制，那么这一部分需求将很大程度上转向对非转基因大豆，提振国产大豆的整体需求情况。从上述供需情况来看，今年国产大豆供需格局整体将好于去年，对价格底部存在一定支撑作用。 　　（四）四季度进口水平恢复，进口大豆供应相对充裕 　　2015年1-8月我国累计进口大豆4466万吨，比去年的4168万吨增长7.13%，特别是6-8月份的月度进口量的环比增长幅度均超过25%，连续创出历史同期记录，这主要是因为我国积极采购较为廉价的南美大豆。如此高的进口水平直接推高国内进口大豆港口库存，9月份维持630-650万吨之间，比3月的阶段性低点增长33%左右，处于偏宽松库存范围。根据船期统计，预计9月份进口大豆到港量为640-700万吨，仍高于去年同期的503万吨，基本满足压榨需求，因此9月份港口库存并未和往年一样，因季节性进口淡季而出现下滑趋势。 　　随着南美旧作的销售进入尾声，而美豆新作还未上市到港，10月的到港量将成为2015年下半年的进口低点，预计在600-620万吨之间。届时到港量的减少将限制油厂的开机水平，压榨量随之下降，豆粕及豆油供应放缓，对其价格构成一定支撑，限制其下跌空间。11-12月份美国新作上市，进口水平将得到恢复，补充压榨原料供应，不过因为夏季我国进口大量南美大豆，市场供应相对充裕，而且美豆新作的价格略高于南美新作船期，所以贸易商对美国大豆新作采购相对谨慎，根据原先船期统计，预计11月进口650万吨，12月份680万吨，不过因10-11月份是买美豆船期，实际到港量还存在一定变数。特别是9月22日-25日习近平主席访美期间，我国进口商与美国公司签署协议购买1318万吨美国大豆，下一价值约为53亿美元。这一协议将改善我国四季度整体进口水平，但是人民币贬值提高进口成本，本月大豆压榨利润仍小幅亏损，限制进口增长空间，买家采购形式或转向即买即用模式，四季度大豆进口量可能略高于去年同期月均进口水平，去年四季度月均进口大豆620万吨。 　　（五）饲料需求相对平稳，豆粕库存先减后增 　　今年3月份以来，由于市场供应紧张，生猪价格一路狂飙，从3月份的低点11.60元/千克直接上升至18元/千克附近，增长幅度达到55%，扭转了养猪亏损的局面，提升养殖户的收益和补栏积极性，阻止了生猪存栏量继续探底的步伐。2015年7月份我国生猪存栏环比小幅增长0.2%，这是2014年10月以来首次环比增加，8月份延续这种小幅增长趋势，环比提升0.5%至38731万头。生猪存栏量的企稳回升，意味着经过一年多的持续亏损和母猪产能淘汰过后，养猪行业迎来猪周期的新阶段，即猪肉价格上涨刺激农民积极性，造成供给增加。当前是生猪存栏恢复的初期，存栏的回升幅度相对较低，这主要是因为能繁母猪存栏量在刷新六年来的低点以及前期长时间的亏损阴影令养殖户的补栏行为相对谨慎。此外，由于中秋、国庆节日效应，9月中下旬生猪集中出栏，猪肉价格承压，9-10月份存栏增长幅度亦较为有限，11-12月份养殖户需为元旦、春节出栏作准备，大猪存栏率预计将有所回升，有利于改善豆粕饲料需求。不过水产养殖旺季进入尾声，在一定程度上削弱豆粕的饲料需求。总体来看，预计四季度饲料消费需求保持平稳。 　　第四季度压榨原料进口水平预期先减后升，而生猪存栏恢复速度相对有限以及水产养殖旺季结束，饲料需求保持平稳水平，或使得国内豆粕库存跟随供应先减后增，后期增长幅度可能受限于压榨利润水平。 　　（六）豆油迎消费旺季，阻止库存上升趋势 　　9月是我国大豆进口淡季，且沿海地区部分油厂因胀库停机，豆油供应速度放慢，加之双节存在备货需求，导致库存回升趋势受到阻碍，甚至出现微幅回落的迹象，9月末在95万吨左右。10月份将下半年的进口低点，因此预期豆油供应增速继续放缓，豆油库存保持平稳，对价格指引作用较小。虽然11-12月份美国大豆到港，但是今年中国整体对美豆进口需求减弱，而且压榨利润亦对油厂开机率的提升空间存在一定限制。需求方面，11-12月份油脂迎来季节性旺季，消费终端的增长幅度有望抵消供应增幅，库存的消耗将对价格构成支撑。 　　（八）棕榈减产周期来临，带动其他油脂走势 　　从往年生产积极性规律来说，一般在9月或10月马来西亚棕榈油产量达到高峰，今年8月产量创下近五年来的同期水平，有贸易商称10月产量可能下降，因此今年马来西亚棕榈油产量高峰期或已过，提前进入季节性减产周期。换句话说，从9月份份开始马来西亚棕榈油产量将趋于减少，有利于阻止库存的进一步攀升。此外，今年气象机构对厄尔尼诺天气的强度存在较高的预期，9月份马来西亚降雨量低于正常水平，亦令市场担忧厄尔尼诺天气对单产的威胁，可能进一步加深棕榈油四季度末的减产幅度，对棕榈油价格构成利好作用，从而带动其他油脂形成阶段性反弹走势。 　　三、总结及后市展望 　　第四季度不乏有美国大豆出口、南美大豆生长等阶段性炒作题材。即使中国签订1318万吨美国大豆合同，也难以改变2015/16年度中国进口量下滑的态势，而且南美大豆市场竞争力增强，美国大豆后市出口前景仍不宜太过乐观，后市美豆销售进度对盘面价格影响程度较大，需实时关注，不排除阶段性炒作造成价格短期反弹的可能性。不过在今年美国大豆丰产前景的大背景下，2015/16年美国大豆供需延续偏松格局的可能性较大。此外，巴西货币贬值严重，大豆播种前景较为明朗，预期播种面积继续增长。预示这远期全球大豆供应宽松概率较高，对豆类价格构成压制，制约其价格的上行空间。 　　具体品种展望： 　　连豆方面，鉴于往年开秤价后价格节节走低以及部分农户有还贷压力，在收割初中期，农户销售情绪应较为浓厚，市场供应将骤然增加，将对价格构成压制。不过今年国产大豆产量减少，而且我国打击进口大豆非法用于食品行业现象，今年国产大豆供需格局预期好于去年，随着时间推进，供需格局趋于好转，对现价的支撑作用将逐渐显现。预期四季度豆一期价呈现先抑后扬走势。 　　豆粕方面，第四季度压榨原料进口水平预期先减后升，而生猪存栏恢复速度相对有限以及水产养殖旺季结束，饲料需求保持平稳水平，或使得国内豆粕库存跟随供应先降后升，后期增长幅度可能受限于压榨利润水平。总体来看，豆粕价格在10月份将受到支撑，随后现货价格则受到供应增加压制，但下方空间受限于油厂压榨利润空间。预期第四季度豆粕价格仍难摆脱振荡格局。豆粕1601合约振荡区间在2600-2800元/吨之间。 　　豆油方面，10月份豆油库存保持平稳，11-12月份油脂迎来季节性旺季，消费终端的增长幅度有望抵消供应增幅，库存的消耗将对价格构成支撑。此外，棕榈油减产周期可能提前到来，叠加厄尔尼诺天气对单产的威胁仍存在，或扩大减产幅度，在棕榈油走势带动下，国内油脂有望迎来阶段性反弹机会。

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